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来自 印刷出版 2019-09-10 20:38 的文章
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_必胜印刷网,行当龙头集团成长空间打开

经营稳健的塑料软包龙头。黄山永新股份有限公司成立于 1992 年。公司深耕软塑包装行业多年,为行业龙头。其核心的经营团队自上市以来便担任要职,组织架构稳定,且持股比例偏低。2004 年上市以来,公司合计向股东分配现金股利金额达 10.96 亿元,平均股利支付率达58.52%;2017 年高达 73.53%,对应当前股价的股息率达 4.55%,属于高分红、高股息的优质品种。

1、软塑包装行业龙头

裕同科技发布18年半年报:期内实现营收32.86亿( 23.48%),归母净利2.66亿(-14.49%);其中Q2营收16.72亿( 31.46%,剔除武汉艾特并表约 27.5%),归母净利1.27亿(-14.88%)。公司预期1-9月归母净利润为5.19-6.42亿(-15%-5%)。

需求以必选类为主,具有强客户开拓力。塑料包装的下游主要对接食品饮料、医药、日化等必选类消费,下游需求的表现具有一定刚性。公司的主营业务为彩印复合包装材料 2010-2017 年 CAGR 为 7.28%。公司近年积极进行产能扩张,通过黄山本部、广州、河北三个基地形成全国化的客户覆盖,我们预计截至 2019Q1,公司彩印复合包装材料的合计产能约达 10 万吨。此外公司的产业链配套建设持续推进,且近年来重视研发投入。 供给侧改革优化格局,原料跌价利好盈利。根据中国产业信息网数据显示,我国塑料软包装行业 09-15 年的总产值从 397.42 亿增至 769.7 亿,CAGR 高达 9.9%,但 CR4 仅为 7%-10%,竞争格局分散。受益于供给侧改革大势,公司份额加速提升趋势明显。公司上游原材料为石油衍生品,受石油价格影响显著。从历史数据看,软塑包装企业的毛利率和原油期货价格呈现出较为明显的负相关性,18 年 10 月以来随着原油期货价格回落或利好永新股份等软包龙头企业 18Q4 及 19Q1 的毛利率改善。 格局改善收入提速,毛利率振幅收窄。2017 年以来环保督查趋严叠加原油价格上涨下,行业迎来洗牌,公司把握机会继续开拓优质新客户、提高市场份额,2018 年前三季度实现营收 16.60 亿元。自2016 年收购新力油墨完善产业链布局后,公司毛利率振幅收窄,环比有所改善。 盈利预测与投资评级:预计 18-20 年公司实现营收23.38/25.82/28.55亿,同增16.4%/10.4%/10.6%;归母净利2.26/2.60/2.87 亿,同增10.0%/15.1%/10.3%。当前股价对应 PE为14.7X/12.8X/11.6X,首次覆盖给予“买入”评级。 关键词:永新股份软塑包装

永新股份成立于1992年,目前是国内塑料软包装行业龙头,主要生产经营真空镀膜、塑胶彩印复合软包装材料,应用于食品、日化、医药等领域;公司18年实现营业收入23.3亿元,同比增长16.1%,归属于上市公司股东的净利润2.3亿元,同比增长9.7%;18年受益于产能及新项目的拓展增速有所提升。

    增长驱动转向国内,减少单一客户依赖。分产品看,公司期内彩盒营收24.4亿( 25.2%)、纸箱营收3.42亿( 16.5%)、说明书营收2.97亿( 20.4%);分地区看,海外营收19亿( 11.7%)、国内13.9亿( 44.3%),可见裕同正在逐渐摆脱大客户依赖。

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    烟酒包装发力,客户结构优化。巩固3C类包装优势的同时,公司外延切入烟酒(收购上海嘉艺、武汉艾特,与金之彩成立合资公司等)。目前公司包装业务覆盖大健康、化妆品、烟酒、消费电子、奢侈品等领域,新客户亚马逊、哈曼、google开始上量,小米等战略性客户上半年表现出众。

2、行业竞争格局分散,集中度提升加速

    员工持股、高管增持完成,利益绑定助力发展。报告期内,公司第一期员工持股计划购买完成。同时,截至7月16日,部分董事、监事及高级管理人员增持公司股份计划完成,董监高累计持股比例合计11.35%,其中董事长兼总裁累计持股比例超11%。上下绑定为公司长远发展提供动力。

据产业信息网数据,2017年我国塑料软包装市场规模达到782亿元,产量达到1900万吨,目前我国软塑包装市场集中度仍低,行业规模以上(年销售超过500万元)企业近千家,竞争格局相对分散;未来受到行业监管以及环保因素中小产能大量退出,此外下游对包装在安全性、功能性要求愈发严格,越来越多客户主动调整供应商以保障包装品质并提升产品附加值,行业集中度提升趋势明显。

    毛利率受损,期待下半年。受上游原材料价格上涨以及新客户导入影响,公司毛利率受损严重,较去年同期下降6.6pct至24.59%。期内公司三费率17.25%,较去年减少0.63pct。其中销售费用率4.66%( 0.06pct),管理费用率10.57%( 0.04pct),财务费用率2.02%(-0.73pct)。其中Q2单季财务费用率-1.83%,主要系人民币贬值汇兑损失减少所致。

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    应收款周转加快,借款、赎回理财致现金增长。截至期末,公司应收账款23.5亿,较期初减少27.41%,周转天数同比减少10.08天至153.02天;经营性现金流净额7.96亿,较去年同期减少19.39%;期内公司赎回理财产品,同时短期借款较期初增长3.32亿,致使账面现金较期初增长5.91亿。

3、大客户协同发展打开成长空间

    盈利预测与投资评级:考虑公司依赖于较强的产品竞争力,客户结构多元化打开成长空间,我们预计18-20年公司营收86.5/106.1/127.5亿,同增24.5%/22.7%/20.1%,归母净利9.3/12.5/16.3亿,同增0.2%/33.5%/30.4%,当前股价对应PE为20.9X/15.7X/12.0X,维持“买入”评级。

包装企业的长期成长性核心在于与下游客户共同成长能力&外延并购,依托于良好的客户结构与拓展策略,我们认为永新将能够伴随大客户的成长实现未来高成长性,其客户结构优异,下游客户主要集中在食品、医药与日化领域,核心客户包括雀巢、伊利、宝洁等国内外知名品牌;并且通过深化核心客户服务,加强潜力大客户开发实现长期快速增长。

    风险提示:原材料价格上涨,客户拓展不及预期

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4、三因素保障盈利能力

由于原材料价格波动以及下游客户较强的议价权,包装企业利润空间往往面临两头挤压的处境,而永新自身良好的客户结构以及产品能力使其拥有一定议价权,产品技术优势构建其核心竞争力,其盈利性重点体现在3个因素:价格管控能力、产品结构优化能力、成本降低能力。

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5、受益上游成本下降,利润弹性有望释放

公司主要产品彩印复合包装材料,其主要原材料是聚乙烯、聚丙烯、聚苯乙烯等石化衍生品,公司毛利率与原油价格整体呈现出一定负相关性,原材料端的价格下跌将有望给公司释放利润弹性。

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6、投资建议

预计公司19-20年净利润为2.6亿、2.9亿元,同比增长14.7%、14.0%;根据2019年04月04日收盘价,对应19-20年PE为16倍、14倍,我们给予公司19年16~18倍PE估值,合理价值区间为8.16~9.18元,给予“优大于市”评级。

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